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全球金融体系:危机与变革

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本书作者:黄海洲 (作者)

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美国经济虽然短期内不太可能恢复增长活力,但次贷危机对美国实体经济冲击有限,美国企业盈利继续增长。由于欧债危机错综复杂、旷日持久,欧洲经济将面临较大风险。市场对中国经济的关注越来越多,尤其包括金融体系风险等。即使没有全球经济的二次衰退,中国经济在未来两年的环境也是富有挑战的,需要开始备战危机。


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当前,全球经济的风险在明显上升,但在整体上出现二次衰退的可能性不大。我认为,2012年和2013年全球经济都将面临较大风险。2012年主要问题是在欧洲,2013年主要问题是在美国。欧洲2012年经济增长可能为负,这对于全球经济形势是一个比较大的挑战。美国2012年经济增长疲软,2013年可能降至零甚至是负增长。我们需要对此密切关注,即使全球不会出现二次衰退,中国仍然有必要备战危机。

美国经济复苏一波三折

次贷危机之后引发了全球金融危机。几乎所有发达国家都不排除爆发债务危机的可能,而且债务危机更易爆发于公共债务和财政赤字占GDP比重较高的国家。日本的情况比较特殊,因GDP与GNP差别较大,而且日本在海外投资的收益较好,虽然赤字占GDP的220%,但目前基本上没有太大问题

如果将美国此次危机与二战之后几次主要的经济衰退做一个比较,可以发现此次危机非同寻常,要恢复增长困难非常大。美国劳动力市场恢复状况更为糟糕,现在失业率超过9%,这对于美国当政者尤其是奥巴马来说是一个非常大的挑战。因为二战之后基本上没有一任总统能够在失业率维持在7.2%以上时获得连任,一个例外是里根,当时失业率是8.4%。

全球金融体系:危机与变革美国经济复苏一波三折的根本原因是此次危机导致资产负债表性质的衰退,走出金融危机的过程其实就是逐步修复资产负债表的过程。一个经济体通常可以划分为政府、金融、居民和企业四个部门。“资产负债表性质的经济衰退”是指经济中各个主要部门的资产负债表都受到严重损伤,因而在衰退结束后,各部门忙于修复资产负债表,降低杠杆率,不愿继续负债。包括企业在内的各部门不再是以利润最大化为目标,而是以降低债务水平为紧要任务。其特征是总需求不足,传统货币政策的作用受到限制。

追溯这轮经济衰退的起源,从1980年以来,美国私人部门特别是金融机构和居民家庭的债务水平不断升高,居民部门的借贷在2000年之后大都流向了房地产市场,最终形成了规模空前的房地产泡沫,金融机构在全球化背景下的杠杆率也不断提升。金融危机爆发后,金融机构产生了大量的损失,从而导致了金融机构资产负债表的危机。企业和政府部门在国内借贷相对有限,但是由于居民部门资产负债表危机会导致消费需求的放缓,而金融机构资产负债表的危机会导致信贷的放缓,因此就从需求和投资两个方面影响了实体经济,从而使实体经济中的企业的资产负债表也陷入危机状态。与此同时,企业部门的资产负债表危机又会通过降低居民收入,增加失业人数和降低储蓄、投资及融资活动等方面反过来影响居民部门和金融机构的资产负债表。这是一个相互影响与联动的不良循环。

相比之下,拥有较好资产负债表的是美国的企业部门,企业的资产负债情况良好、财务结构合理。实体经济在危机中损伤并不大,我认为有两个重要原因,其中一个原因就是美国2001年纳斯达克泡沫破裂以后美联储把利率压得非常低,这确实为此后的危机埋下了伏笔,美联储因此饱受诟病,但宽松的货币政策也同时有助于美国实体经济中的企业部门在2001—2007年缓慢修复其资产负债表,从而使美国实体经济避免了在这次危机中受到很大冲击。我们对美联储的政策,应该辩证地看待。另一个重要的原因就是得益于全球化,美国的大公司能够在全球进行资源和资产方面的配置,目前标普500指数成分的公司海外利润占总利润的50%以上,用中国话说就是“东方不亮西方亮,黑了南方有北方”。美国自身经济差的话,还可以在新兴市场或其他经济好的国家赚钱。有一些人关注美国会不会变成下一个日本,这个可能性基本不存在。日本当时出现问题的时候,企业和银行是一起垮掉的,而美国基本上只是金融体系、个人和政府出了状况,实体经济没有受到重伤,这是非常值得注意的一个关键。另外,美国公司更受益于全球化。

美国要获得经济复苏,就要用相对比较健康的企业资产负债表去支持居民、政府、金融机构三个资产负债表的修补,这将是一个曲折、长期的过程。美国经济不太可能在短期内迅速恢复,2013年将面临更大挑战。我们做了一个初步的匡算,日本20世纪90年代发生那么大的危机,导致经济持续将近20年没有增长。与之相比,美国危机的状况本质上和日本是不一样的,日本是实体经济和金融体系一起垮掉,而美国实体经济在这次危机中并没有受到冲击。另外一个不同之处是,美国金融财富从2007年最高点的70万亿美元,降到最低点的50万亿美元,损失20万亿美元,财富损失相当于美国年GDP的1.5倍。而日本当年从最高点到最低点的财富损失是日本当年GDP的3倍,所以日本泡沫问题远比美国严重。此外,美国将来可以反复利用通胀、贬值等几个手段,而日本当时掉入流动性陷阱里面无法走出。所以,美国复苏需要的时间远比日本要短,我们认为大致需要四五年的时间。

美国国债问题由来已久。美国国债的第一次爆发性增长发生在南北战争期间,并因为两次世界大战的缘故急剧增加。在此之后,美国国债数额大体上以通胀率的速度增长。克林顿执政期间曾有一段时间的好转,但从小布什执政之后,因为“9·11”、伊拉克战争,财政赤字快速上升,国债从2001年的5.6万亿美元上升到了2008年的10.7万亿美元。在奥巴马执掌白宫之后,因为要救助危机中的金融体系,国债继续增加。目前,国债余额达到14.34万亿美元,占GDP的比重为95.6%。

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